緊縮政策要兩睇 內地股市難明朗

內地緊縮政策再玩「周末效應」，人行宣布一月二十日起，調高人民幣存款準備金率零點五個百分點，將存備率推到百分之十九的高點。今次「周末效應」顯然水波不興，無震盪感可言，因為盡在市場預期之內。然而，即使資金面更形緊絀，但新股發行不輟，滬深股市預料欲漲無從，加上節氣逼來，內地股市短期前景打定輸數。

事實上，調高存備率不過是人行緊縮招數之一，內地數據所呈不濟，人行心中有數。內地專家聲氣日漸趨同，認定了不但要調高存備率，還要加息，一套緊縮「組合拳」才能緩解當前困境。政策能否從從容容「摸着石頭過河」已有疑問，當局更將政策「變通」來玩，雖然外間摸不着規律，但也增加資產市場不明朗，是兩難的另一體現。

近期緊縮政策的「變通」，是不再搞信貸額度目標管理，這當然不是放任信貸，相信這個「變通」，不過是信貸額度目標由明轉暗而已。明的額度目標，早因底下銀行不聽話地拚命超貸，壓來壓去壓不住，很掃政策的顏面，沒有明的額度目標，省得屢為超貸丟臉，與此同時，額度化明為暗，也增加了人行的靈活性。

以往，內地商銀像桀驁不馴的孩子，被央行雙重限制，一重是信貸額度，另一重是存款準備金率，目的都在於管住放貸。現在存備率猛加，信貸額度收緊，可能把商銀管死，額度化明為暗後，窗口指導無形強化，人行對「乖孩子」、「弱孩子」可能餵信貸多些，使其不致管死；對「蠻孩子」則卡緊些，使其不致太出位惹風險。

凡事總會一利興一弊生，這邊廂央行靈活主動了，那邊廂商銀的營運主動性流失了。尤其正如內地承認，商銀還是只識粗放經營，即以不斷擴大信貸規模盈利，央行的信貸卡壓，將造成商銀盈利空間的收縮。如果今年是緊縮年，不難推測，今年商銀盈利難以看好。管好信貸與管死商銀，使央行政策兩難。存備率政策好用，被稱為有效，央行也不可能無節制上調，政策空間收窄是必然的事。

一招不靈還有招，內地加息被認為大有空間，實際也大有疑問。人行為甚麼一直顧忌加息？如前所述，內地商銀是靠信貸擴張，另加可觀利差得以維持理想盈利，卡緊了信貸，再加息縮小利差，對商銀意味着甚麼不難想見了。對加息慎之又慎，充分顯示了政策「投鼠忌器」的一面，外間認定內地加息空間大，恐怕對人行來說是有苦自己知。

內地緊縮「組合拳」看似可以呼呼生風，實際有綁手綁腳之嘆。緊縮無效，將是資產泡沫及通脹風險；緊縮有效，會是信貸抽緊後，一是經濟繼續增長受阻，二是商銀盈利有損。無論效果是甚麼，都對股市基本因素有礙，資金有所退避不足為奇。