MARKET SENSE：渣打現價不算吸引

渣打集團（02888）二○一一年業績按地區劃分，香港的風險加權資產佔比為11.32%，卻貢獻集團整體除稅前溢利的22.89%；印度的風險加權資產佔比只有7.63%，除稅前溢利貢獻佔比卻高達11.87%。非洲表現也不錯，風險加權資產佔比4.32%，卻能貢獻集團8.8%的除稅前溢利；相反，美國、英國及歐洲的風險加權資產佔比為22.97%，除稅前溢利佔比只有5.45%。

至於韓國業務表現令人失望，風險加權資產佔比9.14%，卻只能貢獻集團2.54%的除稅前溢利，是表現最差的新興地區。事實上，韓國業務成本收入比例過高，但資本回報過低，原因在於當地工會勢力，令薪酬與年資掛鈎而非論功行賞，導致勞動生產力下降。管理層推行提早退休計劃，雖然導致支出2.06億元（美元．下同），但長遠有利節省成本，以及改變韓國業務的企業文化，與其他地區業務看齊。

一一年新興市場普遍面對壓抑通脹之苦，渣打某些主要市場首當其衝。集團重要市場之一的印度於兩年內加息13次，GDP放緩至7%，削弱營商信心，令稅前利潤倒退33%。幸好大中華地區的收入和盈利分別增長18%及46%，新加坡收入和盈利也分別增長26%及40%，成為集團第三個盈利突破10億元的市場。在盈利保持增長的同時，集團資產質量保持良好，貸款和資產減值損失輕微增加6,000萬元。

估值已反映業務優點

市場關注歐洲債券風險，集團並無持有葡萄牙、愛爾蘭、意大利、希臘及西班牙（PIIGS）的主權債務，PIIGS的企業債務風險承擔為32.28億元，但扣除抵押品及淨額計算後的風險承擔只有18.13億元，而且大部分的年期少於三年，沒有客觀的需要減值證據。

渣打的優勢及賣點，包括非常充裕的資本和流動性，例如貸存比率只有76.4%，流動資產對總資產比率高達27.5%，以及獨特的環球經營網點。以昨日股價191港元計算，歷史市盈率12.3倍，股息率3.1%，市帳率1.48倍，相對12.2%的ROE（股本回報率），目前的估值已經差不多反映集團的優點，估值合理但股價不算吸引。（渣打系列完）