MARKET SENSE：華保投資收益率有望改善

我們繼續分析新華保險（01336）的業務。

分紅險比重高：今年上半年集團分紅險保費收入佔總保費收入比重高達93.4%，高過同級數的太保（02601）81%，於內地分紅險市場份額僅次於國壽（02628），並且是內地最先引入英式分紅產品的保險公司。不過，投資者需要關注「一險獨大」的經營模式可能隱含的風險。

四大內銀關係密切

償付能力和投資收益率較低：新華保險的償付能力一直都維持在較低水平。即使一○年底向原股東募集140億元（人民幣．下同）補充資本，截至今年六月底償付能力充足率只有大約106.07%，受到第三季大跌市影響到淨資產公允值縮水，九月底更下降至86.6%。由於未能滿足監管要求150%的正常水平，新華保險在投資無擔保企業債券，基礎建設債權方面等均受到限制，因此，集團維持較高比重投資於固定收益類資產。今年上半年，債券、定期存款和貨幣基金佔總投資資產的88%。過去幾年集團的投資收益率都較其他上市同業低。

大股東銀行脈絡得天獨厚：新華保險的最大股東為中央匯金，IPO上市前佔股權約38%，估計上市後權益將攤薄至30.62%，匯金同時也是四大國有銀行的主要股東。集團擁有與內地重點銀行的脈絡優勢是其他保險公司不能相提並論的。事實上，目前集團已經和四大國有銀行和交行（03328）簽訂戰略合作協議，並提供專屬產品給各銀行獨家代理。

償付達標 投資解禁

未來展望，經過今次A+H的IPO融資後，新華保險的償付能力充足率有望提升至150%或以上，未來投資渠道的限制得以解除，有利投資資產布局以及整體投資收益率的改善。

此外，隨着未來銀保市場規範的整頓完結，內地壽險業銀保保費有望重拾增長，加上集團在新增分支機構的限制隨着償付能力充足率達標得以解除，網點擴充加上行業復甦帶來整體保費收入的增長是合理期望，估計一二年底集團的內含價值約為每股22元，一年新業務價值約為每股1.7元，以十倍新業務價值倍數估值，明年新華保險的目標股價上限為39元或47港元。不過，筆者仍然認為投資內險股，應優先考慮平保（02318）和太保。（完）