納論縱橫：人民幣貶值有限度

人民幣在去年六月重啟升值，不過在十二月再次中斷，人民幣對美元匯率單月貶值幅度超過1%。縱觀一四年人民幣對美元匯率貶值0.36%，這是自一○年重啟匯改以來，首次出現年度貶值。美國經濟緩步復甦、美元轉強，是人民幣匯率貶值的直接原因。但與其他貨幣比較，人民幣的貶值幅度已經算是小了。

告別單邊升跌模式

在國際貨幣爭相貶值下，投資市場自可理解人民幣貶值的客觀原因。不過，人民銀行近日再次大幅提升人民幣中間價，究竟在想甚麽呢？這舉動會否持續？筆者認為，人行提升中間價有着多種原因，主要是為了人民幣國際化，不可以單邊升值，也不可以單邊貶值。其次是為了體現大國風範，匯率必須相對穩定。而最後，則是滿足環球政治需要，特別是針對美國的要求。

無可否認，一五年中國經濟仍面臨較大的下滑壓力，環球各國貨幣政策極為分化，有利美元匯率。因此，人民幣持續面臨貶值壓力，也告別長期單邊升值模式，進入雙向波動的「新常態」。而中央也繼續堅持匯改，而在雙向的新常態下，人民幣每日的波動將變得難以預測，筆者預計，今年波動區間將會擴大至6.10至6.50，但是受到中間價的牽制，貶值幅度相對溫和，估計年終人民幣匯率將在6.35水平上下。

近期，市場不斷出現人民幣即將大貶值的言論，這會否發生？筆者認為，原則上中國發生金融危機或經濟大幅減速衰退的機會極低，人民幣並不具備大貶值的後天條件。同時，中國經濟增速放慢不等於衰退，在龐大的GDP基數上，經濟增速放緩並不值得過於擔憂。此外，若人民幣能適時停止升值，甚至是輕微貶值，對於解決中國內部經濟問題，有短暫的正面作用。

推進匯率形成機制

不過，若人民幣匯率出現趨勢性的貶值，資本市場人心將會生變，引發信心及資本外流的問題，並將全面壓抑企業的投資和個人的消費行為，甚至會重燃地方債務與影子銀行等資金問題，打擊中國金融體系的整體穩定性。因此，筆者並不認為人行會放任人民幣肆意貶值。

當然，人民幣也難回到以往長期升值的軌道，筆者估計今年中央將進一步推動人民幣匯率形成機制，當中不少政策如提高中間價日間彈性、繼續完善匯率衍生品市場、全力推進及提升國際化進程，讓人民幣更市場化。

中國經濟規模基數龐大，隨着人口老化，經濟結構性高增值改革，也將慢慢告別以往出口驅動型的增長模式，人民幣是否貶值，長遠對經濟的影響也將淡化，最終，中國未必這麽需要依賴廉價貨幣，來支撐經濟繁榮。