中國PMI指數漲跌 患上政策敏感症

由中國物流與採購聯合會發布的十月份中國製造業採購經理指數（PMI）為五十點四，出乎意料回落零點八個百分點，結束兩月連升轉跌。PMI雖然仍處於盛衰分界的上方，但已是兩年多以來的低點。內地專家解讀謂，企業資金緊張問題日益突出，受此影響經濟增速總體呈降低態勢。一提經濟失速，國內外分歧立刻壁壘分明：國外即唱硬着陸憂患曲，國內則力辯平緩下降，即軟着陸。

PMI游走於盛衰分界，儘管有減速之憂，但判定硬着陸顯然為時尚早。倒是今次PMI表現，因企業資金緊張日益突出，卻可能一語中的，緊縮政策滯後反應的關係，年來的緊縮效果，直至十月凸顯出來也是合理的規律，由此推測，今年隨後的兩個月恐亦翻不過身來。新定單指數同步回落，也顯示今年生意大致底定，再無驚喜可言。

對內地的PMI指數，海外總是難免將信將疑，若回頭看滙豐的十月份中國PMI指數，又是另一番景象：PMI終值為五十一，比九月份的四十九點九，漲逾一個百分點。對於兩個PMI指數的差異，恐與彼此的結構有關：滙豐的中國PMI指數包含更多的中小企業，而「中國的」PMI指數涵蓋更廣，大國企比重亦較吃重。

領會到兩者的差異，滙豐十月份中國PMI指數不跌反升，與「中國的」PMI指數截然不同，就得到合理解釋，主要因為內地近期政策對中小企實行了定向寬鬆，中小企資金緊張有所紓緩，使部分涉及中小企的製造業釋放活力，有助指數表現為擴張。以這個現象比對十月「中國的」PMI指數，因企業資金緊張而呈現收縮，可見PMI的縮與擴，成也政策、敗也政策。

政策因素的決定作用，超越了成本因素。十月份「中國的」PMI指數顯示，購進價格指數大幅下降，意味着成本壓力已降低，卻未能刺激產業活動擴張，有兩個解釋，一是流動資金緊絀無力驅動，二是庫存充盈無意驅動。現實中可能兩者都存在，前者靠政策助力，盤活流動資金；後者則還靠政策促進消費，有助去庫存，否則去庫存要以時間為代價，窒礙生產擴張。

從這個脈絡看，對於中國經濟是硬着陸還是軟着陸，調控的閥門在乎政策。海外預估中國經濟硬着陸，是因為着眼於中國緊縮的需要，決策官員宣示的狠勁，例如要將房價打壓到決策層的目標水平，勢必觸發硬着陸的風險。而與此同時，來自海外需求對出口與投資的拉動，已經不存甚麼指望，何來更多的經濟拉動力？

即使外間願意相信中國經濟軟着陸，問題是沒有可靠根據。沒有數據去說明軟着陸的軌迹，官員的政策宣示又往往朝秦暮楚，一時放聲氣暗示緊縮政策鬆動，一時又厲聲強調政策絕不寬鬆，股市也就因而一回漲一回跌，究竟是官員們聰明過頭玩口術，還是決策理念本就把持不定？既然摸不着頭腦，又怎能篤信中國經濟沒有硬着陸風險呢？