內地股市昨天繼續上演高台跳水，一開波便插穿去年股災的收市低位，在市場一片恐慌之中，國家隊隨即出場護盤，終以跌轉升收市。面對戲劇性的V形反彈，相信股民的驚嚇聲遠多於歡呼聲，A股難玩可見一斑，難怪愈來愈多資金轉投被視為更安全、波動更小的債市，造成債券孳息率屢創新低。由於投資者習慣一窩蜂炒作，不肯見好即收，只怕債市最後又是炒爆收場。

內地債市由一四年起踏入牛市，近期資金為求避險棄股從債，令債市更加熱火朝天，交易所債券更鬧起了資產荒。內地債市昨日大幅高開，十年期國債孳息率跌至二點七厘水平，創九年半新低，而新一批五年期國債中標利率二點五三厘，認購倍數逾三倍。除中國債市外，上周全球發達國家債券指數孳息率亦創下八個月新低，反映全球都在蜂擁避險。

的確，新年伊始，多國市場均令投資者膽戰心驚。內地股市連環熔斷，加上人民幣匯率急挫，引發環球市場大震盪。商品市場方面，原油價格則延續去年弱勢跌跌不休，即使中東地區地緣政治出現緊張氣氛亦難挽頹勢。

市場如斯不堪，凸顯對中國經濟的憂慮。曾是全球增長火車頭的中國，數據乏善足陳，生產者價格指數連跌四十六個月；去年外貿順差雖擴大五成五，人民幣卻大幅貶值，反映資本用腳投票，看淡內地經濟。市場因而對人民銀行減息降準救市期望甚高，債券價格自然水漲船高。

當然，債市孳息率下降對整體經濟有利，幫助有實力的企業解決融資困難。近期，就有不少房企在內地成功以低成本發債，集資償還早年借下的高息美元債，即使匯率上有所損失，長遠仍可減低債務負擔。然而，不可忽略的風險是，大量資金湧入為債市埋下計時炸彈。

很多理財資金為提高收益率，採取了期限錯配和加槓桿等方式。現時，內地大力推進去產能，很多靠發新債還舊債來維持營運的殭屍企業或撐不下去，一旦出現大規模違約，恐怕會引發類似股災的人踩人逃亡潮。若銀行所持的債券價格下跌，其金融體系的安全性將直接受衝擊，進而拖累整體經濟。

可以肯定的是，內地監管機構應會避免集中引爆違約風險，加上債市投資者大多數為銀行基金大戶，爆煲風險理應不高。但近期黑天鵝事件頻現，即使監管如何周詳，稍有差池即會受到市場懲罰。近期，當局即使面對經濟數據差強人意，亦寧願通過逆回購方式向市場放水，但經濟下行壓力不減，人民銀行遲早需要再度減息降準，勢必為債市火上加油，投資者肯定會更高興，但當回報愈來愈低，而泡沫又愈吹愈大，投資者便要提高警覺了。