春節歡樂，經濟傷痛，是現在內地上演的戲碼。二月份出口由升轉跌，收縮一成八，為金融海嘯後最差表現。進口則增長一成一，造成逆差二百二十九億美元的歷來次高紀錄。儘管有節前「搶時出口」、節後「進口先行」的慣例，情況之差還是令經濟專家眼鏡碎了一地。

對於數據的解讀，無疑與經濟下行扯上關係。其實不僅出口表現不妙，其他一些數據亦不樂觀。二月消費物價（CPI）降至十三個月低位，令專家據而估計全年CPI處於百分之二點七的水平，當局所訂「三點五」目標毫無險情。通脹壓力不大，看似好事其實存憂。

聯繫工業品出廠價格（PPI）來看，CPI溫和就另有觀感。PPI下跌已經持續了二十四個月，結合近期採購經理指數（PMI）、發電量、貨運量等數據，顯示供過於求仍相當明顯。這情勢一方面反映去庫存、削產能仍是當務之急，另方面對於為保增長而促投資，這個手段將備受制約。

匯合數據去看，強化了經濟下行預期。CPI處於偏低水平，PPI顯示需求疲弱，而去年拉動經濟增長的主要動力，是房地產和基建，今年已存在變數。換言之，雖然CPI符合目標無憂了，但經濟增長百分之七點五，就有點險情難排除，這無疑兆示今年經濟出現陣痛。

問題可能不是單一的經濟下行，在增長乏力及企業盈利能力下滑基礎上，由退出寬鬆政策引致利率水平上升，將加大企業的資金壓力和成本。對規模膨脹的企業債是重大的考驗，會否由經濟下行引發金融的傷痛，將是可能的後續風險，值得擔憂。

二月份出口幾近全線疲弱，對美、對歐輸出俱跌逾一成，對港輸出更瀉兩成四。當局不無希望這是短期現象，下來幾季有根本改觀。能否遂願還得看美歐與俄羅斯，就烏克蘭局勢角力如何收場，至少目前尚未有樂觀迹象。這場地緣政治角力，並非與中國經濟增長完全無關。

面對複雜的內外因素，中國經濟是否有止痛的妙方？亦很難說。因為政策備受掣肘，應對經濟下行本應採寬鬆政策，但內地正在就貨幣超量發行收水，銀根只能穩中偏緊。所謂積極的財政政策，也甚為有限，現時不僅地方政府債重財緊，中央也赤字看漲，難騰出財力來。

近期人民幣匯價下行，暗合了經濟放緩的現實，中國當局這一招進入分寸拿捏的考驗期。匯價下行有助出口提振，但勢頭過龍又造成資金出逃，不利吸引投資。到匯價走向更為放開時，企業會有一段適應期，恐怕抵銷匯價下行對出口的利好。

內地結構問題千頭萬緒，正下決心憑改革殺出路來，無論如何改革，實質就是利益調整。觸動利益也就是激發阻力，這是經濟內在的遲緩劑。改革無論怎麼行，必然是陣痛在先、得益在後，改革之痛與經濟之傷疊加，增長難脫下行的拉力。橫看豎看，眼前就是陣痛的難局，等着睇內地怎麼闖。