退市進退失據 美聯儲攪亂市

美聯儲輸在再難得到市場信任。且看市場反應：黃金創下○九年一月以來最佳單日表現，五年期美債孳息創○九年三月以來最大單日跌幅，美元創今年第三大單日跌幅，道指及標指創歷史新高，新興股市漲聲一片。表面上，搶購黃金的「中國大媽」、新興股市成為贏家，棄債的基金、搶入美元避險的熱錢成了輸家，但這只是慌亂下的短暫反應，隨後重返退市猜謎遊戲，贏家輸家會再兜亂，甚至亂到怕。

美聯儲的經濟形勢研判顯然是失敗的。月內無法邁開減買債步伐，是基於對經濟的最新判斷，經濟比美聯儲袞袞諸公預期的要差，主要失業及通脹形勢，前者顯示美聯儲對結構失業忽視，後者則顯示對與通縮一步之差的通脹擔憂過甚。可見此前偏於樂觀的預期，是美聯儲有欠深入的「誤判」，以致造成市場產生九月退市的共識。

或許美聯儲邁不開減債步伐，與當局面對財政懸崖有關，財政提限不解決，勢令經濟增加下行風險。但財政懸崖應早早就在決策預期之內，並非突然降臨的黑天鵝，不可能當無這回事。原本伯南克宣布了退市的約略時間表，其後淡化直至否定有時間表，雖然摒棄時間表增加了美聯儲決策的靈活度，但削弱了決策的透明度，成為失信於市場的重要原因。

美聯儲一直希望市場理解，減少買債不同於上調短期利率，即使減少買債，寬鬆政策仍不會變。然而，市場始終認為，減少買債是加息的先聲，如果九月啟動小幅減少買債，與承諾不加息拉遠距離，則有可能收到效果，現在減少買債未知何時開始，美聯儲意圖模糊了。美聯儲給市場的訊息是，經濟展望不明朗，政策展望也不明朗，美聯儲推崇的前瞻指引，既乏前瞻性，也難指引市場。

伯南克表示：「不會讓市場來指示我們的貨幣政策行動。」此言指美聯儲不必跟隨市場預期行動，道理說得過去，問題是美聯儲不隨市場預期，市場也不信任美聯儲，伯南克任內倡導的溝通市場，精神何在、效果何在？此後，美聯儲自說自政策，市場自有自猜謎，當中兩者不咬弦、不確定勢成退市的最大風險。

美聯儲退市延緩，對新興經濟體金融有「鎮痛」效果，但且慢開心，退市的不確定亦牽動新興經濟體更大變數，尤其資產愈趨泡沫，只會增大金融風險。以中港為例，走資若因退市收斂，又恐防房地產泡沫吹得更大。中港面對的是房地產泡沫化但股市低估值，較適宜壓房地產谷股市，但美國不同，需要的是遏股市谷房地產，美聯儲決策所造成的政策效應，對中港來說是逆反的。退市愈行愈遠，中港風險可能就愈行愈近了。