執筆之時美國十年期和三十年期國債孳息率已經分別升至2.83%和3.85%的近年高位，如果有人忽視美國退市的風險難免會受到市場的懲罰。上周五招行（03968）成為首家公布中期業績的上市內銀，上半年股東淨利潤262.71億元（人民幣．下同），按年增長12.39%。每股基本以及攤薄盈利均為1.22元，每股資產淨值為9.84元。平均資產回報率（ROA）為1.46%，比上年同期下降0.07個百分點，平均股東權益回報率（ROE）為25.46%，比上年同期下降0.24個百分點，但仍屬世界領先水平。

美國銀行業翹楚富國銀行（Wells Fargo）的ROE為12.95%，已經受盡「股神」巴菲特的稱讚，香港人的愛股滙控（00005）的ROE用盡一切努力也只有12%， 即使亞洲最強的恒生（00011），不計入興業銀行投資重新分類的特殊收益的ROE為19%，仍然不敵招行。此外，成本對收入比率為31.34%，比上年同期改善0.79個百分點，也輕微領先恒生（32.2%）。

貸款質素為市場對內銀的關注點，在客戶貸款總額增加10.17%的背景下，招行的不良貸款總額卻大增27.63%或32.31億元，以致不良貸款比率由0.61%上升至0.71%。不良貸款當中，企業貸款佔70.46%而零售貸款佔29.54%。企業貸款不良率為0.82%，當中，流動資金貸款不良率由0.73%上升至0.82%，貿易融資因為貸款金額大增70.42%的分母效應影響下，不良率反而由0.64%下降至0.41%。較令人憂慮的是零售貸款，在貸款總額增加9.59%的情況下，零售貸款不良金額大增34%，當中，個人經營性貸款不良金額更大增86.5%。

如果按行業分析，不良貸款重災區為製造業及批發和零售業，相關貸款不良率分別高達1.19%和1.22%。如按地區分析，長江三角洲地區的不良率為1.37%，為不良率最高的地區，招行因此動態調整區域授信政策，主動規避區域風險，長江三角洲地區貸款增速只有4.91%，遠低於整體貸款增速。因應不良貸款金額和比率雙升的情況，招行增加貸款減值損失支出21.73%至49.75億元，貸款減值準備餘額較去年底增加43.41億至454.79億元，不良貸款撥備覆蓋率304.72%，比去年底下降47.07個百分點。另一項令筆者擔憂的是關注類貸款增加34.56億元或17.73%，種種迹象顯示以零售及中小型企業貸款為主的內銀，受內地經濟增速放緩以及產業結構調整的影響，正面臨信用風險的巨大挑戰。

招行估值偏低供得過

此外，地方政府融資平台貸款和理財產品業務也是市場的關注點。截至六月底，招行地方政府融資平台貸款餘額861.16億元，比一二年底減少43.4億元，佔集團貸款總額的4.47%，比一二年底下降0.67個百分點，地方政府融資平台貸款的不良貸款比率為0.04%，比去年底下降0.13個百分點。理財業務主要是指銀行將理財產品銷售給企業或個人，募集資金投資於債券、央行票據、企業短期融資券、信託貸款以及新股認購等投資品種，理財產品相關的投資風險由投資者承擔，銀行則從中獲取託管、銷售、投資管理等手續費收入。招行為應對銀監會對銀行理財業務的規範，積極推進「核心池+衞星池」業務發展策略，穩步發行符合監管要求的「一對一」對接的理財產品。

以執筆時招行股價14.48港元計算，市帳率為1.16倍，對應25.46%的ROE，表示資金回報率高達21.95%，估值明顯偏低。招行的H股配股申請已獲得中證監文件核准，筆者將會全數參與供股。