一場大範圍的小股災上演，MSCI亞太股指創今年新低，意味今年的漲幅報銷，中港股指亦跌約百分之三。這場小股災的源頭，是美國國債孳息飆升，外資撤離新興市場，而美債孳息飆升的原因，可追溯到上月由美聯儲主席伯南克預告，到持續的逐步縮減買債規模、量寬退市的風聲，因而有人將小股災歸咎為「伯南克震盪」，由此引發了資金流逆轉，新興市場走資，成為退市預演。

從資金流的形勢，世界分割成兩大板塊，一塊是佔全球國內生產總值（GDP）規模約兩成的美國，另一塊是佔全球GDP規模約八成的其他市場。美國放聲要收水，另一邊的市場收水得更快——本來無意收水，奈何資金流逆轉，不能不收水。十年期美債孳息一度升至兩厘二五，創下近十四個月來新高，使得退市之說益發似真。資金正由非美元資產流向美元資產。

美債孳息飆升，帶動新興市場利率漲升，但美息向升是合理的，新興市場利率漲升是不盡合理的。因為美國經濟前景改善得到肯定，繼標普上調評級展望之後，世界銀行也對全球經濟增長預測，作出大範圍下調，唯獨上調了美國及日本的增長預測。可見經濟下行的廣泛新興經濟體，本應降息促經濟，但利率不合理地漲升。

新興經濟體央行能不能不聽伯南克支笛，硬是降息或寬鬆銀根？顯然不能。因為一方面由於貨幣大幅貶值，通脹可能比經濟增長跑得更快，另一方面貨幣貶值對其債市造成壓力，沖銷掉寬鬆政策的效果。經濟增長放緩無疑是債務償還能力的隱憂，融資得為此付出較高的溢價，只要美息伴隨資產市場波動走高，新興市場別無寬鬆之路，其資產市場亦會受壓波動。

當前這場小股災，就是資產市場受壓波動的體現。現在的問題是往後資金流如何？有兩種不同預估：一種強調惡性循環，認為一旦聯儲加快退市，或新興市場債務出事，貨幣下跌空間仍非常大，意味資金選擇流出；一種強調聯儲睇住，即新興市場轉弱，迫使聯儲退市謹慎，甚至使量寬延長，持續更長時間，亦即不急於退市，資金流變化也就不致太激。

由後一種預估推導的結論，傾向於新興市場這一波資金外流是短期現象。具代表性的觀點認定，一五年前加息的可能性不大，退市將緩步進行，致全球資金供應的影響不會激烈，總體看新興市場基本面仍好，隨着美國和中國經濟好轉，新興市場也會得到擴張，令股債表現不太差。然而，有關觀點亦強調不能輕視短期動盪，動盪過激有導致貨幣危機、金融危機的可能。

值得注意的是，在新興市場之中，中國有些特別，與新興市場普遍的貨幣下跌、資金流出不同，中國表現為人民幣快速升值、熱錢湧入，但滬深股市大跌卻與外面世界表現同步。如此特別在於造成的原因不同，中國股市基於內在矛盾，是投資者信心之殤，賴不到國際影響頭上，倒是全球經濟皆弱，僅美國復甦有勢，呈現的弱需求，以及內地的結構失衡，成為中國解開經濟下滑死結的致命傷，股市也就低迷得有理。