「零違約」勢打破 內地債市失金身

國務院發展研究中心金研所副所長巴曙松表示，二○一三年很可能是出現債券實質性違約案例的「元年」。原因是隨着債券市場不斷擴容，低資質發行主體比重不斷增加，信用風險也逐步積累，「零違約」現狀被打破只是時間問題。從一九八一年中國第一批國債發行以來，債券市場一直保持「零違約」紀錄，這個長期塑造的「金身」將被打破，富有債券市場劣質化的警示意味。

顯示內地債券市場劣質化，分以下層面看：先是低資質的發債體日增。在宏觀經濟轉差的當前，債務風險增加了舉債的困難，許多經營日趨困難的企業，求助於債券融資。在未有實質資產抵押之下，往往靠地方政府「拍心口」擔保，發行債券融資，由於宏觀經濟未提供經營改善的條件，另一邊廂包底的地方政府自身信用惡化、成本增加，發債體的低資質顯露。

實際上，許多具資質的發債體，在經濟下行過程中資質逐步惡化。尤其幾個產能過剩行業，在消化庫存的長時間掙扎中，一方面失去了價值創造，另一方面靠政府包底已一再融資，以債冚債，早已透支了信用。一旦無法再玩「債冚債」遊戲時，違約便是時候，在進入集中到期還債的高峰期時，連串違約情況很自然就出現。

其次投資資訊匱乏。在債券市場，劣質債券並不可怕，再劣質的債券也可能有人買，譬如一些垃圾債券可有意外斬獲，令嗜風險投資者趨之若鶩。關鍵是市場要有充分的資訊，發債體的信用有較高透明度，同時市場有權威的公正評級，幫助投資者甄別，作出投資決定。問題是內地債市正缺乏這些基本條件、基本建設，投資者往往對發債體的資質如同蒙在鼓裏，以致有些低資質發債體，利用這一點蒙混過關大發其債。

再者，投資者缺乏應有的保護。在「零違約」金身將破之際，投資者突然發現，內地債券市場根本缺乏違約情況下的破產結算機制，缺乏對投資者的保護條例，即是說，如何處置違約發生時，投資者的應有權益，並未有明確的法律規限。面對這樣的市場現實，投資者債權保障蕩然無存，明顯是法規缺位、監管缺位，市場劣質化無疑以此為甚。

違約警號已響起，現在想起債券市場基本建設，拾遺補缺為時雖晚，但亡羊補牢仍不得不做。事實上，當前融資體系的需求，對債券融資日顯迫切，尤其中央提出城鎮化的戰略，不但是長期作戰的過程，也是在在需財的過程，藉債券市場承擔起融資功能，是這項戰略的必然選擇。如何修補債市重塑金身，有現實的利益和需要。

當然，內地以往的零違約金身，是十分膚淺的。所謂債市的金身不是簡單追求零違約，而是有制度保障的公道運作。成熟經濟體的債券市場，也可能違約頻生，但在透明的遊戲規則下，讓投資者知道風險明白投資，違約發生時有公道的處置，債券市場立於不陷劣質化之地，才是其金身的體現，內地債券市場離此境界尚很遠。