中國金融改革 如同逼上梁山

人行發布的社會融資數據顯示，上月人民幣貸款增加五千零五十二億元，同比少增八百一十六億元。雖然因應經濟下行，外間一直估計人行放水，但從人民幣貸款時增時緩，以及不時有無意啟動降低存款準備金率的暗示，顯示政策相當謹慎，無意大動作。人行行長周小川日前再度表示有工具應對，會針對不同階段特點選擇貨幣政策工具。這還是讓人感覺到見步行步的謹慎，因為央行有以下判斷：寬鬆的貨幣政策不能提高經濟增長，當前的問題在於需求，並非放貸資金缺乏。

目前是一個困局，周小川可謂深有體會。從金融危機到中國的四萬億刺激計劃，五年裏金融險情處處，周小川直言，加強和改善宏觀調控非常不易。聽起來頗像認衰，事實上他並不諱言，曾一度覺得危機緩和了，中國復甦最成功，但緊接歐債危機發生，又使金融危機進入新階段。承認了以往曾經的誤判，是否上次誤判使政策變得謹慎甚至保守？亦不盡是。

其實，形勢不饒人，中國跌入今天的困局，已制約央行只能求穩：一是貨幣環境使然。當前中國的融資格局表現為金融緊、實體鬆，與歷史平均水平比較，貨幣整體環境是略為偏鬆的，前三季社會融資規模已高達十一點七萬億，比上年同期多了一點九萬億，灌水已很夠，上月經濟有見底迹象與此有關。但再灌水恐不見利反生弊，是以惟有求穩，但求進退皆有餘地。

二是經濟難谷使然。現實是明顯的，中國時下經濟總量已大、資源制約增強、外需疲弱難改、勞動力優勢降及發展模式轉變，由於這些因素存在，中國無法不主動選擇降低經濟增速，貨幣政策無法改變這些因素，頗有谷也無效的無奈。

三是通脹威脅使然。以往持續的放水、放貸，政府、企業、家庭的債務槓桿已相當高；同時，外部持續的印鈔放水造成熱錢窺伺隨時登陸，儘管現時通脹處於理想低位，但很容易烈燄重燃，央行顧忌於此，決不敢貿然蹈險，令通脹重燃於自己的政策誤判。

四是資產泡沫使然。既然經濟下行實質主要是在於需求不足，而且房地產調控收效甚微，資產泡沫的風險未除，放水、放貸恐谷不動經濟反谷起資產泡沫，在政府、企業、家庭的債務槓桿已相當高情勢下，資產泡沫引爆，只會更為經濟添險情。

形勢就是如此，央行焉能不步步為營小心謹慎？形格勢禁夠嚴峻局限了決策作為，卻打開改革的大門。作為突破困局的契機，央行只能以深化金融改革，力求抽絲剝繭化解風險；再以改革帶動的金融創新，理順現存的糾結，所以形勢不饒人，改革逼上梁山，十八大報告所訂的金融改革目標，像利率市場化和匯率改革已邁開步，這被稱為系統性改革的大事，正與逐步實現人民幣資本項可兌換，以至完全自由兌換，成為央行工作的首重。至於是不是由周小川再統領金融五年，把改革進行下去，惟等日後揭盅，不論誰統領金融，大舉改革都是繞不過去的。