扭曲操作遭反扭 如意算盤難打響

美國聯儲局九月份會議推出扭曲操作，實施至今約有三個多星期，除了推出初期出現聯儲局期望的長期息率下跌外，近期的美債孳息不跌反升，以成效而論，扭曲操作初見敗績，聯儲局主席伯南克的面色相信不會好看。

伯南克本月初曾表示，預期扭曲操作可將長期利率壓低零點二個百分點，但在過去八個交易日，十年期債券基準息率上升超過零點四五個百分點，重返九月一日扭曲操作開始前的水平，三十年期債券息率期內更上升半個百分點。換言之，年期愈長的債息，升幅愈強勁，與聯儲局的設計剛好相反。

按照聯儲局的如意算盤，採用扭曲操作的原意，是透過沽出總值四千億美元的短期美國國庫債券，再買入相同金額的長期債券，將短期債息推高，以及將長債息率壓低，希望營造長期低息的環境，協助弱不禁風的美國樓市早日復原。

扭曲操作被反扭曲，不僅聯儲局的理事們面目無光，信任聯儲局而制訂投資策略的債市投資者，亦要先吃眼前虧。本來有聯儲局承諾二○一三年年中之前都會維持超低利率，又有扭曲操作的祝福，債市一批投資者押注長債價格易升難跌，不料新措施尚未「滿月」已經走樣，長債價格不升反跌，難免令那些將資金鎖定在三十年長債的投資者感到左右為難。

值得留意的是，聯儲局資料顯示，美國以外央行和機構投資者過去七星期大幅減持七百六十五億美元的美債，是○七年八月爆發信貸危機以來最多，反映海外投資者對持有美債興趣減少。照目前情況估計，聯儲局未來兩三年收緊貨幣政策的機會率不高，通脹亦不可能升高，任何的沽售行動，將會短暫影響美債價格。

美債要維持一定的認購額，靠的不再是海外央行及金融機構等傳統買家，而是本土機構，尤其是聯儲局。聯儲局近年不斷購入美債，擴大其資產負債表規模，其持有美債的數量已增至一點六七萬億美元，是美國公共債務餘額九點六萬億美元的百分之十七，比去年底的百分之十一增加六個百分點，升幅相當驚人。

美債失寵，主要原因包括美元在九月呈強，令不少新興市場的央行沽售美債，套現外匯購回他們本國的貨幣。反映美元兌六大主要貨幣變化的美元指數在九月份上升百分之六點三，是○八年十月以來最大的月度升幅。

此外，歐洲債務危機紓緩，投資者的風險胃納又再增加，將目光轉向其他回報較佳的工具，觸發今年最大的美債沽售潮，將美債息率推升。當然，如果全球經濟真正復甦，大家自然額手稱慶，問題是無人知道歐債危機能否最終順利解決，即使歐盟領袖成功阻止危機擴散，世界經濟前景依然不明朗。

扭曲操作初見失效，對聯儲局推行政策的能力固然是一大考驗，對聯儲局的危機評估能力是更大的考驗，若果推行政策進退失據，或者對危機的發展和嚴重程度出現錯判，後果可以非常嚴重。