Fundman睇市：利邦高估值有道理

港股由日本地震後低位反彈近千點，調整的壓力開始增加，23,000點的恒指如曇花一現，大市由最多升225點，縮到最後升得89點收市，報22,915點，大市成交761億元。計一計，尋日三大內銀股，加埋三隻石油石化股，已貢獻恒指83點，其他藍籌表現點？唔使講都估到。

近日業績期，教人振奮嘅成績表唔少，可是令捧場客失望嘅似乎更多，而且令最多人跌眼鏡嘅，仲係普遍多人愛戴的行業龍頭。內地電訊巨無霸中移（00941），3G市場兩面受敵是預期之內，股價近年持續跑輸大市，已知一二；保險一哥國壽（02628）去年保費增長同樣令人失望，尋日，瑞銀將國壽未來兩年新業務價值（VNB）增長預測，由14%至15%修訂到12.5%，目標價由34.5元降至30.5元，評級中性。

收市後，供應鏈管理巨人利豐（00494），公布去年賺42.78億元，增長27%，增幅和已公布業績的MSCI中國指數成分股平均的28%相若，但歷史估值近四十倍的利豐，市場當然有更高標準，睇番分析員預測，一○年介乎48.3億至54.2億元，換句話，實際業績比預測下限低11.4%。

利豐績差捱沽難免

執筆時，未知傍晚舉行的分析員會議上，管理層點樣去解畫，單由業績通告，關鍵應在銷售及採購開支，增幅遠高於銷售增長所致，令純利率由上半年的4.2%急跌到下半年的2.9%。高市盈率股票業績向來可犯錯空間唔多，睇怕短期被基金大屠殺是在所難免。

相比下，同系利邦（00891）業績更具瞄頭，去年賺3.41億元，升89.7%，每股盈利21.6仙，派末期息10仙。除咗盈利增幅高於早前出成績表的另一西裝品牌利郎（01234）31.6%外，同店銷售升21%，也高於利郎的17.8%，管理層預測今年同店銷售，大約維持在14至16%水平。

去年利邦收入20.11億元，升22.2%，毛利率77.2%，擴闊3.6個百分點，純利率由10.9%大升至16.9%。期內，分店淨增59間至總數451間，其中329間在內地，其餘位於港澳台，按營業額區分中國佔57%，港澳佔約34%，台灣佔大約9%。

積極拓展二線城市

如果純比較消費增長，內地二三線城市比沿海城市表現更甚，今年利邦準備集中於二線城市開店。目前，除了和Salvatore Ferragamo成立合營公司，以及本身代理Kent & Curwen、Gieves & Hawkes、D’URBAN、Intermezzo及Altea等品牌外，未來兩年增長，會落在三月正式完成收購的男士服裝品牌Cerruti 1881身上。管理層樂觀預測，今年已可達收支平衡，並不排除繼續物色品牌收購機會。

中國奢侈品市場受重視，去年利邦及利郎股價表現同樣優秀，然而，今年內需股表現相對平淡，一來估值已高，二來市場也擔心人行打通脹打過龍，影響居民消費。年初至今，利邦及利郎股價分別跌5.8%及8.8%，稍差過同期大市表現，前者一一年預期市盈率27.8倍，後者則為20.1倍，可見市場對毛利率，營運效益及同店銷售升幅的分野，作出了評價。

以二十至四十一倍的歷史估值計，利邦現價唔算平，但考慮未來兩年預測增長達33至36%，PEG僅0.8倍左右，是貴得有道理。以預測一一年每股賺0.277元，股價波幅介乎5.54至11.35元，看官可以趁調整時吸納，或者8元樓下分段收集亦無不可。