美債孳息不聽指揮 減稅放水化為烏有

繼美國聯儲局在上月落實推出QE2之後，白宮又剛與國會達成共識，把上一任布殊政府時代的全民減稅措施延長兩年，理應可為經濟帶來新刺激，但觀乎這幾天債市的反應，明顯是反其道而行。具指標性的十年期國債孳息率升至半年新高，在過去一個月更是急升了近一厘；最新拍賣的一批十年期國債，認購反應也不突出。各項刺激措施本來各有所指，結合起來卻章法大亂，經濟前景變得糊裏糊塗，陷入自我強化的困局之中。

美國國債孳息不跌反升，市場歸納出三個原因。首先，減稅措施估計可令明年經濟增長多添零點七個百分點，從而增強利率上升的預期。其次，減稅將令聯邦政府明年的財政赤字增加約一萬億美元，發債需求增加，利率自然睇升。第三，不斷放水將產生更大的通脹預期，並反映在市場利率之上。以上的解釋均言之成理。不過，如果這三個原因同時存在，並且一齊發揮作用，便真的大事不妙！

在正常情況下，經濟穩步增長，資金需求旺盛，利率的確會趨升，其影響則可以被新增的經濟活動所吸收，可是目前的環境肯定屬於不正常。經濟自發增長的動力不足，最需要的是利率保持在低水平，才能鼓勵借貸、投資和消費，聯儲局力主從市場買入國債，就是要人為地壓低利率。不難想像，當利率不跌反升，QE2便等於白做。

短期而言，減稅的確可令民眾多了一筆橫財，長遠的代價是政府債務負擔更沉重，增加爆煲的可能性。這正是歐洲債務危機的底因，由於市場的焦點全落在「歐豬」國家，其他高負債發達國好像暫時被遺忘了，所以美國突然宣布減稅，無異於提前把自己推到台前吸引注意。從「歐豬」國家的教訓可知，一旦被市場睇中，無論真的無力還債，抑或只是捕風捉影，就算不是被炒家故意惡搞，債息仍會即時抽高，美國今次十足搬起石頭砸自己的腳。

還有一個致命弱點經常被外界忽略，就是國債孳息升勢停不了，會造成極為嚴重的「負財富效應」。過去兩年，美國國債吸引空前龐大的資金流入，泡沫愈吹愈大，早已位高勢危。由於孳息上升等於債價下跌，一旦投資者開始大逃亡，便會觸發債市大插水，情況就好像股市泡沫爆破時的慘況一樣。聯儲局推出QE2的時候，曾說過希望製造財富效應刺激投資和消費，國債孳息不跌反升，不但沒有財富效應可言，更會反過來摧毀美國人的財富！

根據彭博社最新的調查，超過五成受訪美國人認為，目前的經濟情況比兩年前白宮換人時更差，難怪總統奧巴馬備受壓力，不惜違背承諾，延長減稅措施，希望挽回民望。如果美債繼續「不聽話」，減稅和QE2的效用，勢將被孳息上升全數抵銷，不但無法加添增長動力，經濟更會進一步受困。