今年開市僅數星期，全球股市經歷了一場拋售浩劫。我認為導致這「市場」現象的主因有三：首先，美國利率上升（或者有上升的可能），以及許多利差交易的逆轉；第二，中國及其他新興市場經濟增長步伐放緩；最後，商品價格下挫，其中以油價跌幅最大。

企業盈利增長不盡理想，因此股票市場等資產的估值相對偏高。美國開始上調利率，除了對估值構成的直接影響外，更使美元利差交易持續逆轉，拖累不少高收益資產市場。

內地減債拖累經濟

然而，與○八至○九年相比，這些趨勢對發達市場經濟體的損害應有限，因為發達市場中的私營部門持續減債；相對地，新興經濟體卻不斷提高借貸，其中以中國情況最為嚴峻。此外，中國及其他新興經濟體的外匯儲備減少，令美債沽盤湧現，需要透過私人投資者收購（這又稱為QT，量化緊縮），率先扭轉聯儲局此前推行的量化寬鬆（QE）政策。

市場憂慮中國經濟放緩，是導致全球市場下跌的另一原因。中國經濟放緩乃基於兩個主因，包括減債和再平衡經濟結構。自○八至○九年以來，中國的借貸金額迅速擴大，私營部門債務佔GDP的比重於七年間由172%增加至294%，期間銀行業曾出現泡沫，緊接着影子銀行崛起，加大私營及公共部門的債務總額。展望未來，中國幾乎不可能再以同樣步伐繼續借貸，而一旦中國開始減債，過程可能減慢中國的增長速度。

商品需求仍然疲弱

眾所周知，拖累中國經濟的行業集中於重工業。多年來投資金額過盛，使重工業不斷面臨產能過剩的問題。雖然中國的確需要再平衡經濟，將焦點從重工業和出口業轉移至服務業和消費類別，可是到目前為止，政府並無執行有效的改革行動來加速再平衡。

我認為有兩個因素造成商品價格下滑，一是發達市場復甦乏力，二是新興市場最近放緩。其實商品價格下跌並非個別事件。

工業金屬價格下跌及油價低均反映供應過多、需求疲弱。如果問題單單在於供應方，要解決應不需如此費時。但事實上，市場需求也不高，這代表將需要好幾年時間，商品價格才可再登高峰。

以上三個因素導致大量拋售金融市場產品。總結而言，債券息差和匯率波動等「金融狀態指數」收緊，但經濟基本面改善（如發達市場資產狀況好轉、美國信貸增加）暗示美國經濟將不受新興市場拖累。