人民幣新一輪貶值剛滿一個月，兌美元中間價至今跌近百分之四，累計貶幅較首日高出一倍。在有管理的浮動匯率制度下，中國過去一個月頻頻干預匯市，反映短期的貶值壓力超出預期，而且干預的範圍並不局限於在岸市場，甚至把干預之手伸進離岸市場，透過第三者大舉掃入離岸人民幣，觸發大幅波動，從而引導在岸匯價回升。中國對待人民幣匯價的態度，有點只准州官放火、不准百姓點燈，投資者真的要花時間摸清漲跌韻律。

在上月十一日，人行透過大幅下調人民幣中間價進行「一次性」貶值，實際並非官方所想像的一步到位，市場對人民幣的貶值預期一發不可收拾，離岸價跌得更狠，與在岸價差多次擴闊至超過一千點子。中央儘管能調控在岸匯價，惟國際投資者依然可以在離岸市場興風作浪。人行日前「不計成本」狂掃離岸人民幣，令匯價急升逾七百點子，並帶動在岸匯價拗腰反彈，目的是向國際市場發出強烈的維穩訊號，用以證明短期內大幅貶值的機會有限。

不過，金融市場一雞死、一雞鳴，即使匯價日前急升觸發大批止蝕盤，但離岸匯價事隔一日已回落逾兩百點子，可見看貶人民幣的力量生生不息。事實上，人行在上月底要求內地商業銀行繳納外匯遠期風險準備金，最終也只能短暫紓緩貶值壓力。在市場化機制內，人為干預匯價往往要付上沉重代價，而且效果短暫。中國八月底外匯儲備餘額縮水超過九百億美元，有指背後原因正是用於撐匯價。

中國堅持並非要打貨幣戰，更形容今次貶值是躺着中槍。不過，人民幣即使不是國際貨幣，但已成為逾四十家央行的儲備資產，更是全球第二大跨境結算貨幣。中國是世界第二大經濟體，貨幣即使小幅貶值，仍必會引發其他新興國家爭相貶值的連鎖效應，產生貶值預期也是理所當然，超出人行預計反而讓人覺得是當局錯估形勢。

中國經濟周身病痛，長期累積的深層次矛盾逐步浮現。中國上月新增人民幣貸款遠遜預期，官方製造業採購經理指數低於榮枯分界線，顯示經濟面對極大下行壓力，也為國際投資者提供大量做淡中國的機會。若人民幣貶值預期持續，勢令匯價大幅波動，人行持續干預或會令外匯儲備加快枯竭。

打仗從來沒有所謂必勝，貨幣戰的對手不只是全球央行，還易招惹國際投資者狙擊，最終或要消耗大批彈藥去保衞自身貨幣，甚至造成多敗俱傷。對於目前仍然坐擁三萬多億美元外匯儲備的中國來說，用於穩定匯價的銀彈儘管仍綽綽有餘，但人民幣新一輪貶值才過了短短一個月，持久作戰肯定造成更大的內耗。人民幣要走國際化，終究要放手給市場話事。