二○○五年匯改十周年之際，人行於八月十一日再出其不意地調整人民幣中間價報價機制。新機制參考上日人幣現貨收市價，收窄以往以人行制定的中間價與現貨價的差距。雖然人民幣不存在大幅度貶值的基礎，然而在經歷A股股災後人心虛怯，投資者反應過度屬情理之中。

去年初，人民幣曾輕微貶值約3%，人行並把人民幣兌美元每日匯率浮動幅度，擴大至中間價報價的2%，早已給市場明確訊息，就是不會再單邊升值，而是進入雙向波動時代。自七月A股暴瀉以來，以市場主導的人幣現貨收市價，每日均較由人行主導的中間價貶值約1.5%，顯示中間價與市場匯率有明顯落差。

對處於結構調整期，仍在找尋新增長亮點的中國經濟來說，短中期的下行壓力依然較大。然而在過去一段時間，歐洲、日本量寬樂此不疲，人幣匯率卻很大程度上盯着美元，對所有非美元貨幣升值。人民幣貿易加權指數在去年八月至今年七月累計上升約14%，人民幣偏強與內地實體經濟偏淡的反差愈來愈大，矛盾累積漸深。

人民幣國際化正穩步進行，當中市場最關注的是人幣能否於今年躋身IMF特別提款權（SDR）的貨幣籃子，成為國際儲備貨幣。早前IMF有報告指出，人行制訂的中間價與市場匯價有明顯偏差，因此不能以此中間價作為SDR的參考價。新機制一改人行制定中間價的角色，人民幣匯率形成機制將更依賴市場力量來決定，回應了IMF希望人民幣匯率市場化的要求，為晉身SDR掃除一大障礙。

貨幣政策添靈活性

另一方面，在普遍預期歐日量寬方興未艾之際，美國卻可能於年內加息，美元強勢可望持續，人民幣盯着美元走強明顯不合時宜。內地通脹低迷，實際利率相對偏高，新機制增強了人民幣匯率的彈性，讓決策者於傳統的減息、降準等工具外，於貨幣政策上有更大靈活性。

新機制實施後，在岸人民幣最多貶值4%、離岸人民幣一度貶值6%，相對於近年歐元、日圓的表現，貶值幅度其實不大，卻引起市場恐慌，相信人行始料不及。當中很大原因是自○五年匯改起，市場抱着強烈的單邊升值預期。

今年四月過後金融市場波譎雲詭，短短數個月，投資情緒由極度樂觀變成極度悲觀，部分投資者甘願向銀行付手續費，也希望提早贖回人幣定期存款，雖然有點反應過敏，卻是情理之中。短期內，市場對人民幣的悲觀情緒，可能會令匯價稍為受壓，但磨合期過後，龐大的外匯儲備及貿易順差，會為人民幣匯價帶來有力支持。

（中文大學經濟學系講師葉德生參與本文）