MARKET SENSE：華保股價料續跑輸

美國推出第三輪量化寬鬆（QE3）措施，推動道指上周五創下五十二周高位13,653點，距離歷史高位只有大約2.5%，但美國失業率仍然處於8.2%的高位，證明股市和經濟沒有必然關係，反而與投資者對未來的憧憬關係更大。

雖然有專家認為恒指會在21,000點止步，但筆者對第四季的股市比較樂觀，主因內地中共十八大和新政府換班，未來必定會推出利好措施，因此第四季恒指可以衝擊今年高位，金融股包括內地壽險股可以看高一線。

新華保險（01336）上半年賺19.04億元（人民幣．下同），按年增7.3%。核心壽險業務首年保費收入（FYP）下跌6.69%，但上半年新業務價值（NBEV）只是下跌1.43%至23.38億元，主要受惠於利潤率較高的個險渠道新保單保費按年增長8.88%，令個險渠道佔首年業務比重由22.26%提升至25.98%。

估值高 保單質量惡化

令人憂慮的是，新華保險為追求規模的增長，新保單的結構卻惡化了。個險渠道新業務當中，首年期繳佔比由91.31%下降至88.84%；銀保渠道新業務當中，首年期繳佔比亦由73.02%下降至68.17%；財富管理渠道新業務當中，首年期繳佔比更由72.75%大幅下降至53.16%，令首年期繳佔首年業務比重由40.93%下跌至38.42%。難怪整體新保單邊際利潤率雖然由9.83%提升至10.38%，但仍大幅低過同業。

此外，新華保險的壽險業務十三個月繼續率由92.4%下降至90.6%，屬上市同業中最低水平。唯一亮點是銀保業務首年期繳當中，五年或以上產品佔比提升9個百分點至88.7%。

在經調整後淨資產價值增加19.95%和有效業務價值增加10.28%的帶動下，新華保險的內含價值（EV）按年增長14.61%至561.5億元。如果撇除派息、融資和精算假設變動因素，實際EV增長率為15.1%，不及國壽（02628）的16.3%。新華保險股價年初至今錄雙位數字跌幅，不但跑輸大市，也是表現最差的內險股之一，原因是集團估值相對較高，但業務質量卻最低，相信股價會繼續跑輸其他上市同業。