財星Column：內地利率市場化揭開序幕

六月八日人民銀行突然宣布下調存貸款基准利率0.25個百分點，並擴大存貸款利率的上下浮動區間，希望以雙管齊下的方式來力阻經濟增長下行。這是人行從○八年十二月二十三日以來，第一次下調存貸款基准利率，也是央行第一次調整存貸款利率浮動區間。在國內外媒體看來，央行降息可能意味着國內貨幣政策周期性的轉向及利率市場化的開始。

從這次央行突然降息背景來看，儘管有經濟增長下行的風險、有CPI回落3%的條件，但是並不存在貨幣政策出現周期性轉向的理由。因為，GDP的增長下行是政府宏觀政策的預期結果，為的是要化解當前經濟生活中的一些重大問題，保證國內經濟中長期持續穩定發展，就得改變當前國內經濟對房地產的依賴，就得調整產業結構及讓經濟戰略出現重要轉移。而無論是今年的政府工作報告，還是「十二五」規劃對該問題早就形成共識，即要保證產業結構調整，就得降低經濟增長速度。

對於CPI回落，在當前的情況下，同樣不是央行貨幣政策出現周期性轉向。因為，CPI的回落是增加央行下調利率空間，但近十年來，國內居民存款絕大多數是處於負利率狀態下，如果居民存款利率為正就降息，那麼央行貨幣政策利益傾向性就十分明顯了。也有人認為，CPI持續回落、PPI負增長，國內經濟有面臨通貨緊縮的風險，因此，央行降息要手起刀落，防範經濟通貨緊縮為未然。假定央行是這樣思考，那麼其對通貨緊縮也未免過於敏感。再加上，在現有金融制度體系下，存貸款利率降低，對貸款人降低融資成本十分有限。這不僅在於低成本的信貸資金中小企業並非容易獲得，而且當前民間信貸市場的利率仍然高企在20厘以上，由此看到國內信貸的緊張程度。對於存款人來說，也不會因為降息刺激居民消費。所以，央行這次降息最為重要的在於GDP增長之情結，如果這個情結不化解，政府總是會通過信貸無限擴張來保證短期GDP增長，而忽視經濟的中長期發展。

融資難非關成本問題

可以說，這次央行降息的特點是不對稱性。這次降息的不對稱性不僅表現為存款利率下調幅度有很大差別，而且也表現為存貸款利率浮動區間不對稱。不過，政府希望這種不對稱的利率政策既保護存款人的利益，又降低企業的融資成本並不容易。因為，一則當前銀行不是有錢貸款不出去，即市場所認為信貸疲軟，而是銀行不願意讓貸款進入高風險的行業及企業。二則銀行放貸時間也已經與前幾年不同，不會在年初大量把貸款放出，在年底就全面收緊，而且貸款發放已經均等化。三是當前溫州民間信貸的市場利率仍然在21厘以上，從中可窺視到當前信貸緊張程度。在這種情況下，貸款利率不下浮都不容易獲得貸款，貸款利率下浮，銀行更是不會情願放貸。

在當前的市場條件下，國內企業從銀行獲得貸款並不在乎貸款利率高低，而是在於如何能夠從銀行獲得貸款。當前國內企業融資難的問題，並非是利率過高的問題，而是貸款可獲得性容易程度的問題。因此，這次央行減息，儘管可降低企業的融資成本，但是否能夠解決中小企業的融資問題，是不確定的。因為低成本的資金有可能流入國有企業、流入金融權貴者手中、也可能成為銀行管理層尋租的工具。對此，我們還得進一步觀察。

總之，這次央行降息確實是向利率市場化邁出了一大步，但能夠走多遠是不確定的。這不僅在於央行相關政策是否能夠進一步完善，而且在於這種存款利率浮動機制轉化為一種固化模式。對於當前貨幣政策是否會出現周期性轉向，同樣存在很大不確定。因為，如果央行降息又把剛出現調整的房地產泡沫重新吹大，那麼這種貨幣政策的轉向就有可能戛然而止。因為，當前市場對住房投機炒作沒有透過稅收嚴厲限制時，信貸快速擴張的訊號又可能改變住房市場之預期，燃起國內住房市場投機炒作的熊熊大火。