MARKET SENSE：股市逆轉不利華保

與大部分同業一樣，在新業務保費收入倒退的情況下，新華保險（01336）二○一一年度業績顯示，其原保險保費收入增長全靠續期保費支撐。事實上，期內續期保費收入按年大增45.71%至519.34億元（人民幣．下同），以致續期保費佔總保費收入比重，由一○年的38.88%大幅升至54.78%。

集團致力優化個人代理渠道業務結構，尤其是發展利潤率較高的長期期繳產品，期內十年及以上期繳保費收入增長34%至62.43億元，帶動首年保費中來自十年及以上期繳保費收入佔首年業務比重，由一○年的44.7%提升至64%。此外，集團專門開拓為高端客戶提供保險保障產品和財富管理服務的財富管理渠道，相關業務的首年保費收入同比大增270.1%。

集團一年新業務價值（NBV）在FYP同比下跌24.38%的情況下，只是微跌8.04%至43.6億元或每股1.4元，全靠新業務邊際利潤率由一○年的8.63%提升至10.49%，但集團已經是4大內險股中，唯一新業務價值負增長的公司。

內含價值實際少16%

在筆者眼中，國壽（02628）的新業務邊際利潤率只有13.67%已經算是不理想，估不到新華保險的表現還要差，比平保（02318）的26.37%更是遠遠落後，其中一個原因是，新華保險的首年業務中，以躉繳型保單佔比較高。

事實上，集團於一一年的APE/FYP比率雖然由45.85%提升至46.59%，但仍然與平保的59.13%有一大段距離，顯示集團優化業務結構的過程仍然是一條漫漫長路。

一一年底集團的內含價值（EV）為489.91億元，按年增加209.07億元，當中經調整的淨資產價值大幅增155.66億元，有效業務價值增53.4億元。

值得注意的是，期內集團由於A+H股同步發行上市集資，以及上市前得到原股東注資導致淨資產價值增加256.21億元，撇除此因素，內含價值實際減少47.14億元或下跌16.79%，主因是期內實際投資回報低過預期投資回報，導致經濟經驗差異損失119.05億元，也顯示新華保險由於保單利潤率較低，對投資收益依賴性較大，一旦投資市場尤其是股市顯著下跌，抵禦投資損失風險的能力會較弱。（待續）