投資SUN角度：百貨股翻兜係時候

政策鼓勵消費，跟經濟增長及居民財富、工資收入息息相關的百貨股更一度水漲船高，投資者熱捧之下市盈率曾高至三、四十倍，百貨企業爭相搶奪市場而快速擴張，部分上市的百貨股亦不負眾望取得理想的業績，如金鷹商貿（03308）二○一○年盈利便按年增長2.8倍。

然而，自內地去年推出狂風掃落葉式的各項金融調控以控制通脹，百貨股亦開始要為急速擴張而支付代價，因一般新店開張要經歷一段回本期，不但未帶來盈利貢獻，更構成一定的財務負擔，加上過去的高基數作比較，增長開始不復當年勇。中央推出稅務優惠鼓勵消費的措施料快出台，現時市盈率已跌至歷史低位的百貨股也差不多時候「重奪江山」。

銀泰現價水位充足

在三隻作比較的百貨股中，銀泰百貨（01833）於○七年三月在港上市，是最遲來港上市的一家，市值亦最細，只有189億元，並以內地浙江為業務基地，截至去年中所經營及管理的23間百貨店，便有16間是位於浙江省內的城市，比重高達七成。過去三年，銀泰的盈利平均保持約兩成增長，但去年上半年盈利增幅躍升至60%，增長擴大的其中一個原因是錄得八千多萬元的一次性收入，似乎盈利有些「水分」，但單看公司的同店銷售增長及舖齡，絕不讓另外兩家市值更大的百貨股比下去。

銀泰的平均舖齡只有三年多，室內裝修設計當然更為簇新，去年首三季的同店銷售增長為28%，高於百盛集團（03368）的12.8%，銀泰今年預測市盈率只有十六倍左右，是幾家百貨股中最低的一家，參考法巴周前給予的目標價16.43元，相對現價9.47元有逾七成的潛在升幅空間，反映部分大行對其後市信心不弱。

金鷹現市值達347億元，是三隻百貨股中市值最高的一家，一直被視為業內龍頭。早年於江蘇省這個主要市場打穩根基後，逐步向其他省份擴張。一○年金鷹於13個城市共經營及管理20間店，截至去年中新開了4間店，計劃未來三年會增加80萬平方米的銷售面積，今年更是擴張最快的一年，估計新增面積超過50萬平方米。

金鷹盈利能力稱冠

金鷹的盈利能力一向稱冠，過去三年平均經營邊際利潤率達46%，截至去年中持有26.32億元人民幣的現金，只有8.43億元人民幣銀行貸款，資產負債比率9.8%，財務充裕度最強。再者，所經營的百貨店中不少是自置物業，比例高達六成，有利長遠控制租金成本。

金鷹旗下大部分百貨店的舖齡平均為四至五年，去年首三季的同店銷售增長跟銀泰不相伯仲，有足夠的競爭能力，只是股份今年預測市盈率達廿三倍，是三家作比較的百貨股中最貴的一間，亦反映市場給予公司的估值溢價。

跟其餘兩家不同的是，百盛銷售網絡遍布全國30個城市，經營及管理近50間百貨店，店舖數目規模最大，針對中產階層的顧客，這批顧客正是經濟增長持續下消費力提高的一群，銷售較為穩定。

百盛估值不算吸引

不過，截至去年九月止的九個月盈利增長14.8%，增長稍遜，再睇埋○九及一○的盈利增長也只有單位數字，平均盈利率為26%，增幅遜於其他同業，經營效率明顯不及另一家百貨金鷹。公司去年首三季的同店銷售增長亦只得12.8%，跟金鷹及銀泰的28%足足落後多個身位。旗下的百貨舖齡平均達到五至六年，幾乎是銀泰舖齡的一倍。

百盛現市值283億元，屬中游位置，股價從前年底高位調整約15%，跌幅不算大，今年預測市盈率20倍，相對股份本身的基本因素，估值不算特別吸引，大多數有研究此股的大行給予中性評級。