受基金分紅減少影響，○九年上半年淨投資收益有189.3億元（人民幣．下同），按年減少25.18%，年度化淨投資收益率為3.89%，已實現金融資產收益淨額按年大升十五倍至118.87億元，反映集團把握內地股市回暖而實現了可供出售金融資產的公允值變動收益（即所謂浮盈）。

金融資產收益增15倍

由於佔保險公司投資比重較大的可供出售金融資產的浮盈只會反映在資產負債表中的資本公積項目，不會反映在當期的損益表，但如果有浮虧，卻有可能反映在當期的損益表。因此，單靠損益表根本不能真實及完全反映保險公司的投資業務表現，筆者認為股東資產淨值的變化更能全面反映保險公司承保和投資業務的綜合表現。○九年上半年底股東資產淨值按年增11.93%至2,021.96億元，未計入損益表的可供出售金融資產浮盈增加至○九年上半年底的195.99億元，為未來業績增長提供空間。

真正內含價值被低估

筆者以前都強調過，衡量壽險公司的估值應該採用內含價值。於○九年上半年底，國壽整體內含價值增長11.34%至2,673.2億元，或每股9.4577元，扣除償付能力額度成本之後的一年新業務價值增長20.39%至167.63億元，或每股0.5931元。

以執筆之日股價33.25港元計算，市場給予國壽的估值為33.67倍新業務價值。筆者相信，國壽的真正內含價值可能被低估，會繼續持有作為永久組合的國壽，以及繼續月供國壽。（下）